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  中国央行1月1日宣布,为支持实体经济发展,降低社会融资实际成本,将於1月6日下调金融机构存款準备金率0.5个百分点(不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司),释放流动性大约8000亿(人民币,下同)。其中,仅在省级行政区域内经营的城市商业银行、服务县域的农村商业银行、农村合作银行、农村信用合作社和村镇银行等中小银行获得长期资金1200多亿元。

  1、降準有三重考虑。

  一是配合宽财政稳增长。2020年要实现两个翻一番目标,政府有在上半年加大逆周期调节力度,提前打量,为下半年留足政策调整和盈余空间的诉求,因此地方债发行落地速度和规模可能会比以往更快更高,基建专案融资需求相对提升,需要央行投放中长期的流动性,对接地方债和中长期信贷。

  降準后营造出来的流动性充裕环境,也有利於降低地方债发行利率,降低政府债务偿还压力。

  二是弥补1月份潜在的流动性缺口。除地方债发行带来流动性需求外,1月份缴税缴準和春节现金漏损,也对基础货币有较高需求。

  三是降低社会融资成本的诉求。儘管从2018年开始,央行就已在引导短端利率下行,使债券融资利率(以3YAAA中票为代表)下降超过150点子,但银行贷款端的利率却迟迟没有出现明显的下行。

  其背后的癥结之一在於当前银行的负债成本过高,在高盈利高息差的要求下,银行主动下调贷款利率的动力不足。要降低融资成本,就要继续推动银行负债成本下行。

  要降银行负债成本,其手段主要有三个。

  一是宽货币,降低银行同业负债成本,降準相当於直接给银行释放了低(机会)成本的负债,对降低银行负债成本无疑具有重要的意义。尤其是对於以中小企业为主要服务对象的大部分中小银行而言,不是一级交易商,无法直接从央行手中获得便宜的OMO或MLF/TMLF资金,只能依靠同业市场来间接获得流动性。2019年由於包商银行事件打破了同业刚兑的信仰,很多金融机构提高了风控的门槛,对可投资的同业存单与存款进一步收紧,部分中小银行的同业负债难度加大,需要用更高的发行利率才能使存单成功发行获得足够的同业负债。对这些银行而言,降準释放出来的便宜的资金对其降低负债成本意义更大。

  二是管控银行违规高息揽储的行为,前期打击“假结构化存款”,近期喊停“挂挡计息”产品,都是这个原则下的产物。

  三是推动淨值化产品继续向前,降低银行存款揽储的外部竞争压力,对银行现金管理类产品的严监管便是此意。

  2、降準靴子落地对市场的影响有限。

  2019年12月23日,李克强总理称:“会研究使用降準和定向降準手段”的消息出来后,债券市场就已经走了降準逻辑,10年国债到期收益率因此下了6点子左右,降準的利好提前price in。除非降準幅度明显超预期,否则降準后,市场反应会比较有限,甚至有利多出尽的可能。此次降準0.5%,投放流动性8000亿元,和过往两年可能的流动性缺口相比,也不算太多,很难说超出了市场预期。

  若后续公开市场操作与MLF继续投放流动性规模有限,我们甚至有可能看到资金面在降準后反而会边际收紧,所以不要对已被充分预期的降準的影响抱有太大的希望。

  3、珍惜货币宽鬆的窗口。

  2019年12月中央经济工作会议通稿出来后,很多人盯住“灵活适度”来论证货币政策如何,有机构认为2015年年末将货币政策基调定为灵活适度,2016年货币政策就不如2015年宽鬆,因此2020年货币政策会比2019年更紧。

  但实际上,仅从中央经济工作会议结束后,资金利率中枢趋势下行,跨年十分轻鬆等一系列迹象来看,货币条件要比之前好的多,并没有看到收紧的迹象。

  我们认为,所谓“灵活”,其意义在於,因为既要经济增长总量(保证两个翻一番目标实现),也要增长品质(避免槓杆再度飙升、结构转型)。所以当经济增长压力较大时,货币要偏鬆,侧重总量;而在增长压力减弱时,货币回归中性,侧重品质,从而做到保质保量的完成经济增长目标。

  从2019年四季度央行货币政策委员会例会来看,现在央行对经济定调是“下行压力仍然较大”,加强逆周期调节,降低社会融资成本,确保经济运行在合理区间是当前的主要矛盾。